2 feb 20217 Min. de lectura

Icaria Cartera Permanente vs Classic Permanent Portfolio

Actualizado: 20 mar 2023

Icaria Cartera Permanente Hemos hablado en numerosas ocasiones que el mundo es global y que a día de hoy no existe una CP Eurozona sin riesgo divisa, ¿Por qué? Las empresas que pertenecen al índice europeo son multinacionales con gran parte de sus ingresos en divisas no euro, podéis leer más sobre este tema aquí y aquí. No nos olvidemos que el oro es global y también tendrá riesgo divisa sea cual sea la CP que tratemos. Además de los artículos expuestos en nuestra página web, me parece interesante el estudio realizado por Fidelity donde confirman nuestra tesis:

Lo importante no es la moneda en la que cotice la acción sino dónde consigue los ingresos la empresa . La imagen a la que me refiero es la siguiente:

Small Caps Las small caps cumplen un papel muy importante en la Cartera Permanente. Hemos visto en otros artículos cómo Browne en innumerables ocasiones las citaba como un activo muy apropiado para una Cartera Permanente, podéis leer esas citas en este post. ¿Por qué las small caps? Browne trataba el punto de la descorrelación de activos con gran acierto. El hecho de incluir en cada parte de la cartera activos lo más volátiles posible ayuda a la estabilidad de la Cartera Permanente. Prueba de ello es la volatilidad moderada de Icaria Cartera Permanente desde inicio, la cual está en el entorno del 5,3%. Pero profundicemos, ¿hay más motivos de los que el propio Browne trataba? Los hay.

Las compañías de pequeña capitalización son menos susceptibles a sufrir burbujas sectoriales como las que se forman en el mercado. En una crisis financiera como 2008 esta premisa no se cumple, es evidente que en las crisis financieras (las de mayor impacto), el mercado no discrimina, todo cae en vertical. ¿Sucede lo mismo en crisis sectoriales? No. Prueba de ello es la crisis puntocom donde el mercado tenía un drawdown sustancialmente superior al de las empresas de pequeña capitalización. Este es un punto que tiene mucho sentido para nosotros, ya que no solo aportan mayor estabilidad al conjunto fruto de esa mayor volatilidad (aunque parezca contradictorio), sino que también participan en menor medida de las burbujas sectoriales del mercado. Veámoslo:

Esto provocó que, cuando explotó la crisis, el sufrimiento para los inversores de grandes compañías fuera significativamente superior, no solo en pérdidas, sino también en tiempo. Cuando hablo de coste en tiempo, me refiero a que el underwater (periodo desde que se pierden los máximos hasta que se recuperan) en el caso de las small caps fue de 4 años y 8 meses y en el caso de las grandes compañías fue de 6 años. En definitiva, son más volátiles, sí, punto que aporta en una cartera diversificada. También sufren en periodos de crisis, pero son menos susceptibles a burbujas en un determinado sector. El punto positivo, son más rentables a largo plazo:

Momentum Incluir momentum atiende a un criterio de beta. Gracias a empresas momentum conseguimos una beta superior a la del mercado. ¿Qué significa esto?

Las empresas momentum, al tener mayor beta con respecto al mercado, nos permitirán participar en una mayor proporción en este, para lo bueno y para lo malo. ¿En una cartera con tan solo un 25% en renta variable tiene sentido recurrir al factor más persistente en la historia de los mercados, el momentum? En mi opinión sí, y en el propio artículo sobre mitos que citaba al principio, se ve cómo Browne alude en varias ocasiones a que las acciones con mayor beta son interesantes. Incluirlas no atiende solo a que lo haya mencionado Browne, en nuestro caso atiende a un estudio y racionamiento lógico que se sostiene para incluirlas. El argumento no es tan sólido como en el caso de las small caps, por lo que en mi opinión incluirlas o no es más debatible, es un matiz más dependiente del propio gestor. La suma de momentum será de tan solo un 4% sobre el total.

REITS

Browne en ningún momento habla de incluir REITS, esto es una realidad, ¿entonces por qué los incluimos? Los REITS son activos que participan del crecimiento económico, eso es indudable y hay poco margen a la discusión. ¿Son representativos de la prosperidad económica? En mi opinión sí. El porcentaje incluído de reits en los índices es mínimo, en el caso del MSCI Europe no llega al 2%, en el caso del MSCI USA no llega al 4%. ¿Es por lo tanto representativo de la economía? Para mí no. Su inclusión atiende única y exclusivamente a un criterio de complemento y lo hace en una cuantía menor, tan solo representan un 3% sobre el total de cartera, pero ayuda a que la representación sea más fiel a la realidad. Cuando Browne escribía su obra, los REITS como los conocemos hoy en día no tenían el grado de avance ni liquidez actual, por lo que entiendo el posicionamiento de Browne en contra del inmobiliario por su iliquidez. Hoy en día no tiene sentido considerar que no representan activos que se benefician del crecimiento económico.

Diversificación geográfica Para mí punto clave, aunque hay que entender los principios macro de la Cartera Permanente para diversificar geográficamente sin cargarte el planteamiento de Browne.

¿Es importante diversificar geográficamente la cartera? En mi opinión totalmente. La forma de hacerlo es construyendo diferentes carteras permanentes locales, de esta forma un cisne negro en un determinada área geográfica nos ayudará a no sufrir de la misma forma. Prueba de que sí merece la pena es el ejercicio que hicimos con diferentes Carteras Permanentes locales (puedes leerlo aquí), a lo largo de muchos países. ¿Qué sucedía? Que la Cartera Permanente es robusta en cualquier país, pero si hubieras tenido la mala suerte de componerla en Japón, tu resultado sería significativamente peor que en cualquier otra región.

¿Por qué exponerse a que suceda en Europa lo mismo que en Japón? No es necesario hacerlo. Una Cartera Permanente que mezcla renta variable de un área geográfica con renta fija de otro área diferente vulnera el principio de "simetría".

El fundamento macroeconómico de la Cartera Permanente es la descorrelacion entre activos dentro de cada área o geográfica. Por eso la cartera tiene que ser simétrica: en particular, que la Renta Variable de un área se vea compensada por una posición equivalente de renta fija soberana en ese área.

Cuando se mezcla renta variable y renta fija de diferentes geografías pueden no estar tan descorrelacionados entre sí como lo están el treasury y la bolsa de eeuu, o como el bund y la bolsa europea, es por lo tanto que se pierde equilibrio en el planteamiento y vulnera los principios macroeconómicos de la cartera. ¿Por qué sucede esto?

Cada geografía tiene sus características macroeconómicas y esto tiene sus consecuencias.

Por ejemplo a día de hoy parece más probable que se suban tipos de interés en EEUU que en Europa, porque EEUU se está endeudando más y hay mejores perspectivas de crecimiento. Aunque hay correlacion macro a nivel global, habría que monitorizarla e intentar ver venir los cambios. Una Cartera Permanente local (o una suma de CPs locales) te ahorra ese trabajo y va muy en línea con el argumento base de la Cartera que es: el futuro es impredecible.

Ideas descartadas

Todo al MSCI World y al Bund Alemán Icaria Cartera Permanente como hemos comentado son dos carteras permanentes funcionando como una sola, y su comportamiento irá en consonancia a esta composición. Recordémoslo:

En nuestra opinión la composición del MSCI World no permite crear una cartera tan equilibrada por ser variable su composición geográfica y por contener pacífico entre otras áreas (la cartera permanente no contiene bonos de pacífico). Veamos la composición del MSCI World para entenderlo:

¿Qué sucede con el bund alemán? En nuestro caso al tener 2 Carteras Permanentes (una americana y otra europea) tenemos bund alemán por un importe del 12,5%, si tienes Renta Variable Europea, necesitas bund alemán para cumplir el principio de simetría macroeconómica.

Por otro lado el bund alemán tiene un riesgo superior al que tenía en el pasado, ¿Por qué? La mutualización encubierta de la deuda europea es el motivo. Escribimos sobre este tema aquí, invertir en bono alemán lleva asociado riesgo España, Portugal y demás países. Además de tener un perfil de riesgo más desfavorable que el Treasury Americano (puedes verlo aquí). El hecho de tener dos Carteras Permanentes nos permite diversificar el riesgo geográfico de tener todo invertido en bonos alemanes o empresas europeas, no tenemos duda de que es el camino adecuado.

Bonos ligados a inflación Los bonos ligados a inflación tienen características peculiares. De incluirlos, como Browne menciona, lo apropiado sería hacerlo en la parte de oro. No porque lo diga Browne, sino porque su inclusión atiende a protegernos de la inflación y la parte de la cartera que tiene ese propósito es la que corresponde al oro. ¿Por qué no son válidos los bonos ligados a inflación para ello? Uno de los momentos del ciclo más preocupantes para una Cartera Permanente es la hiperinflación o entornos de tipos reales negativos (el actual). En ese entorno un bono ligado a inflación arroja rentabilidades reales negativas (a vencimiento), por lo que el propósito por el cual inicialmente se incluye, es incapaz de cumplirlo.

En cambio, ¿Cuál es el entorno más favorable para el oro? Tipos reales negativos, por lo cual, la discusión entre oro y bonos ligados a inflación tiene un evidente ganador en una cartera como es la Cartera Permanente. En la parte ligada a cash no podría valer, dado que los bonos ligados a inflación tienen una duración elevada, lo cual conlleva que para no tener riesgo de tipos de interés, deberíamos mantener nuestra inversión a vencimiento, incapacitando a la parte destinada a cash a cumplir su función.

¿Cuál es la diferencia principal con los bonos gubernamentales ordinarios? La duración de tipos de interés, básica y exclusivamente.