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Todo el material e información ofrecida tiene un carácter totalmente informativo, por lo que Carlos Santiso Pombo no se responsabiliza del uso indebido que las personas hagan de esta información.
Aviso legal: Esta información tiene un carácter informativo y divulgativo. No supone bajo ningún término una recomendación de compra o de venta de ninguno de los valores mencionados en esta presentación. Al reflejar opiniones teóricas, su contenido es meramente informativo y, por tanto, no debe ser utilizado para valoración de carteras o patrimonios, ni servir de base para recomendaciones de inversión. Todo inversor ha de realizar su análisis previo antes de tomar una decisión de inversión y ser responsable de sus acciones.
Os traemos para un nuevo capÃtulo de nuestro Podcast "Hablemos de Inversiones" a uno de nuestros inversores favoritos, Lucas de la página www.microvalue.es
Lucas nos traerá una tesis en Dino Polska, una compañÃa muy poco seguida e interesante, a continuación os dejamos la minitesis para que nos dejéis vuestras preguntas, las cuales resolveremos en el podcast.
Key Metrics
CompañÃa: Dino Polska
Ticker: DNP
Mercado de valores: Varsovia, Polonia
Capitalización bursátil: 24B zlotys polacos
Precio de cotización actual: 250 zlotys polacos
El negocio
Dino Polska es una cadena de supermercados polaca que opera bajo la marca Dino, y que se encuentra controlada en un 51% por el enigmático Tomasz Biernacki. A pesar de ser uno de los hombres más ricos de Polonia, no ha concedido ni una sola entrevista ni se le conoce una sola fotografÃa.
El modelo de negocio es muy similar a una conocida cadena de supermercados gallega llamada Gadisa, que se basa fundamentalmente en la venta de frescos de primera calidad mediante el uso de proveedores locales, combinándolo con una venta multimarca.
Esta idea ha podido ser consolidada desde el inicio haciendo alguna adquisición estratégica de proveedores, como una cárnica, por lo que han desarrollado una integración vertical, copando la totalidad de la cadena de valor de su proceso productivo.
Su modelo combinado de frescos y multimarca se apoya en otros dos pilares fundamentales, que se asimilan más al instaurado por Walmart: la presencia en el rural a través de supermercados de estilo americano, es decir, de superficie mediana y con espacio para un aparcamiento gratuito. No obstante, la superficie de sus unidades de negocio es más reducida, con un promedio de 400 metros cuadrados.
Otra peculiaridad es que la mayor parte de los locales abren de 6 de la mañana a 11 de la noche. Incluso algunos, los situados en los enclaves más turÃsticos, abren las 24 horas del dÃa.
Los terrenos son siempre adquiridos por la compañÃa. De hecho, tiene en su balance terrenos por valor de 3B, que cubren el 10% de la capitalización bursátil actual. El valor de estos terrenos, una vez urbanizados y asentado el supermercado, ven multiplicado su precio de compra, ya que hasta entonces estaban ubicados en un entorno rural de bajo valor añadido.
Este modelo de negocio ha supuesto un éxito rotundo, y la densidad de supermercados por cada 100.000 habitantes es todavÃa minúscula en el este del paÃs, por lo que el potencial de crecimiento todavÃa es enorme.
Además, recordemos que Polonia no es un paÃs pequeño, reuniendo casi 40 millones de habitantes con una tasa de crecimiento del PIB por encima del 5% durante los últimos años.
Omitiendo el capex de crecimiento, la compañÃa genera un flujo de caja libre entre el 7% y el 9% sobre ventas, muy alto para el sector, gracias a su integración vertical y al ahorro de los alquileres que le supone tener los terrenos en propiedad.
Además, dado el carácter del negocio, presenta un working capital negativo, es decir, el crecimiento es financiado por sus proveedores, un aspecto fundamental para asentar su componente compounder.
La rentabilidad sobre el capital invertido se encuentra situada en torno al 20%, considerando el working capital negativo y omitiendo el capex de expansión.
Por tanto, estamos ante un compounder de manual: tasa de reinversión del 100% bajo una rentabilidad muy aceptable. Y esto sin la necesidad de realizar adquisiciones de compañÃas, estrategia que supone un mayor riesgo de ejecución.
Por último, añadir que las barreras de entrada que protegen estos retornos son muy elevadas. Esta ha sido la clave de Walmart durante años: situarse en entornos rurales donde te conviertes en la única opción y careces de competencia. Monopolios locales, al fin y al cabo. Lugares con poca población donde no resulta rentable asentar dos supermercados grandes, pero con la suficiente como para desarrollar uno solo durante décadas.
La valoración
El crecimiento de Dino ha sido impresionante. Desde el 2014 ha crecido a un 31% anual, manteniendo una deuda neta de 1x EBITDA y sin emitir acciones para financiar su crecimiento, simplemente reinvirtiendo el flujo de caja de manera natural.
Esto ha venido acompañado por una mejora continua de los márgenes. Ya sea por un pequeño pricing power o por mejorar la estructura de costes, lo cierto es que el margen EBITDA ha evolucionado del 7% en 2014 hasta el 9% actual.
Manteniendo este crecimiento de forma continuada, que parece muy factible, la valoración va volviéndose cada vez más atractiva hasta llegar en 2022 a 16x EV/FCF (omitiendo una vez más el capex de crecimiento). Como siempre, el secreto está en el largo plazo.